来源:雪球

  作者:这只猫叫安琪

  迈瑞医疗,了解它的人应该都知道,它的利润增速非常稳定,基本上每个季度都是同比增长20%。

迈瑞医疗:合法的20%增速,压力逐渐增大  第1张

  其实通过一定的会计账期处理,就可以把每个季度的增速均匀成一个“平均值”。

  这不是造假,而是合法地把某一个季度的利润挪到了附近的季度,使每个季度的利润都很“和谐”,不至于暴涨暴跌。

  资本市场喜欢稳定,可以给出更高的估值。

  那为什么我说接下来压力越来越大呢?

  迈瑞医疗01:营收利润

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  首先,我们看到最近一年营收增速已经低于20%了。

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  利润增速还能保持在20%。

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  那么,净利润率必然得上升,才能保证利润增速高于营收增速。

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  毛利率还是稳定的,所以得从费用率上入手。

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  主要是财务费用率负值扩大。

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  我们看到,最近一年的利息收入大幅增加。

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  但是它的货币资金并没有上升很多,都是靠利率上升才获得了这么高的利息收入。

  咋做到的,不清楚。能持续吗?大概率不能。哪有银行存款的利率可以维持在4.5%以上的?

  所以它的净利润率上升,是由于财务费用率的下降,不可持续。

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  接着我们看薪酬,这公司挺奇怪的一点是,人均薪酬这么多年一直没变化。如果要在管理费用和销售费用上提高利润率,那就得降薪,显然也不太可能。

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  研发方面,资本化金额是每年都有的,研发费用率一直都很平稳,预算做得特别好。

  这里其实可以调节利润的,恒瑞这两年业绩不好就资本化了不少,如果迈瑞以后利润增速下滑了,大概率也会增加研发资本化的比例。

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  然后看非经常性损益,迈瑞在这方面也是一把好手,去年四季度有较大的资产减值和信用减值,明明会大幅影响利润的,但这个季度基本上没有交所得税,税务处理得非常完美。(合理合法,但太刻意)

  迈瑞医疗02:现金流量

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  比起每个季度都在增长的利润,经营现金流的表现就没有那么平滑,且最近一年已经不增长了。

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  我们看四季移动平均就能看出来,最近一年半没有增长。

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  它的资本支出比较少,但并购有点猛。

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  尤其是2021年的并购,花了5.45亿欧元,这可是欧元啊。

  然后今年二季度还买了惠泰医疗的股权,花了66.5亿,还没有体现在报表上(二季报还没出)

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  由于经营现金流远大于资本支出以及并购,就不怎么需要融资,IPO那笔钱够花了。

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  其实它的分红趋势是非常好的,但是估值太贵了,即使连续几年股息一直在增长,股息率还是只有1.9%,只能怪原来太贵了。

  迈瑞医疗03:资产负债

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  刚才说了,现金资产有212亿,但利息太高了,利率超过4.5%,有点异常。让我不得不怀疑它在利息上也做了年度之间的腾挪,可能有些利息应该是前两年确认收益的,放到2023年度了。

  没有有息负债。

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  在建工程、固定资产、无形资产上升都是非常均匀的。

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  并购产生了比较大的商誉,包括惠泰这一次应该也是。

  接着问题就出来了,刚才说最近一年半的经营现金流已经不增长了,可以从以下几个指标中寻找到答案:

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  首先是存货,没有问题,存货最近一年还减少了9亿,释放了9亿现金。

  那么下面几项的问题就更大了。

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  应付增长比较少,增速不到10%。

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  应收比去年一季度大幅增长12亿。

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  预收比去年一季度大幅减少18亿。

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  预付金额太少,可以不考虑。

  短短一年时间,应收增加了12亿,预收减少了18亿。

  但你说应收有问题吗?

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  其实应收占营收的比例还没回到疫情之前,预收占营收也没有跌回疫情之前。

  到这里,我们就破案了!

  疫情期间,迈瑞通过减少应收(资产)和增加预收(负债),藏了很多利润。另外刚才分析的利息也被减少了,都是往减少净利润的方向在操作。

  而疫情之后的2023年,业务量肯定下降了,这时候就要把原来藏起来的利润释放出来。也就是增加应收(资产),减少预收(负债),增厚了净利润。

  通过这个操作,我们看到了2021-2022年迈瑞的利润并没有大爆发,在2023年疫情之后也没有大幅下滑,合法合规地做到了均匀的“20%增长”。

  迈瑞医疗04:自由现金流

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  经营收现和营收之间的劈叉,也是能够看出来一些端倪。

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  经营现金流/利润的走势,也可以反映上述的情况。

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  最后,我们从自由现金流中也可以看到,最近一年的自由现金流并没有增长,而前面一年的增速特别高。

  迈瑞医疗05:位置估值

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  迈瑞的总市值离最高点下降不多,在一众大白马里表现非常出色。

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  市盈率也降下来了,完全是通过利润增长降下来的。

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  股东人数高位横盘,变动不大。

  迈瑞医疗06:总结

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  迈瑞的主要扣分项就是预收和应收,估值也扣了一些分,总分还是比较高的。

  从目前的情况看,迈瑞还是会继续保持增长,但营收增速已经达不到20%了,靠财务费用或者研发费用去“挤”利润不是长久之计,所以我估计要继续保持20%的难度会越来越大。

  当然,现在的估值已经不是原来高高在上的估值了,所以估值和下降后的增速也是匹配的。

  这个票我觉得不太会跌,比爱尔和通策好太多了。(被老美制cai的话另说,毕竟它的海外收入挺高)

  但往上涨的空间也不会很大,潜在增速要维持在20%的压力会越来越大。